Az infláció vagy a recesszió fenyegetőbb a vámháború árnyékában?

Abban azonban nagyjából biztosak lehetünk, hogy a korábbinál magasabb vámszintek alakulnak ki abban az egyensúlyban, amelynek helyét jelen sorok írásakor még nem ismerjük. Teljesen valószínűtlen, hogy az Egyesült Államok végül valamekkora vámot ne vessen ki Kínára vagy épp az európai országokra és hogy erre ne érkezzen valamilyen válasz. Ha pedig nőnek a vámok, akkor abból infláció keletkezik. Ha infláció keletkezik, akkor pedig szigorodik a monetáris politika.

Vagy mégsem? Az Európai Központi Bank múlt csütörtökön idén már harmadszor csökkentette irányadó rátáját 25 bázisponttal – a betéti kamat már csak 2,25 százalék. Az év hátralévő részére a piac két további 25 bázispontos kamatcsökkentést áraz – a vámháború kitörése előtt az év egészére még csak négy vágást vártak.

Az eurózóna inflációjával most nincs gond, a legutóbbi, márciusi inflációs adat 2,2 százalék volt az előző havi 2,3 százalék után, azaz szinte a célon van. A gyenge gazdasági teljesítmény szintén indokolja a lazítást. Az euró erősödése szintén a vágás mellett szól. Ezen tényezők nagy része – kivéve az euró erősödését – a vámháború előtt is ismert volt. így ez nem indokolja a korábbinál több kamatvágás árazását. Félő azonban, hogy a vámháború más hatását árazza a piac, a lassabb gazdasági növekedést, az esetleges recessziót, azaz tulajdonképpen nem elsősorban az infláció alakulását, hanem a reálgazdaság sokkját veszik figyelembe a szereplők.

Amerikai recessziós félelmek

Az Egyesült Államokban a Fed még nem változtatott idén irányadó rátáján. A korábbi várakozás az volt, hogy egy-két 25 bázispontos vágást hajtanak végre az idén. Az USA-ban lesz mai állás szerint a vámoknak a legközvetlenebb és legjelentősebb inflációs hatása (pontos számot nem mernék becsülni, ahhoz túl gyorsan változik minden), de az egyébként céltól nem túl messze lévő, 2,4 százalékos infláció biztosan emelkedhet.

Ezzel szemben a jelenlegi piaci várakozás már három idei kamatcsökkentés. A várakozások ilyen irányú elmozdulását az infláció biztosan nem indokolja. Ismét felerősödtek azonban az Egyesült Államokban a recessziós félelmek – akár már az első negyedévre is, bár ennek megvalósulását én csak egy kicsivel későbbre, a vámok élesedésére várom, nem függetlenül az ebből következő rossz konjunktúraérzettel. Csak nem a recessziós félelmek miatt áraz a piac a korábbinál több vágást idénre?

Persze kérdés, hogy számít-e egyáltalán, hogy a piac mit áraz, hiszen nem a piac hozza a döntéseket, hanem a jegybankok döntéshozói. A válasz egyszerre igen és nem. A jegybank természetesen tudja befolyásolni a piacot, így a mostani vélekedésektől egy-két nyilatkozattal el is térítheti. Láttuk viszont tavaly szeptemberben, hogy a piacok jelentősen befolyásolhatják a jegybank döntéseit – ennek volt köszönhető a Fed 50 bázispontos vágása, amely jelentős részben a felfokozott piaci várakozások eredménye volt – a piac elkezdte úgy vélni, hogy a Fed elkésett a kamatcsökkentéssel, beárazva egy 50 bázispontos vágást, erre pedig a Fed ennek megfelelő lépéssel reagált.

Lengyel dilemma

Nem csak a piac hangulatváltozásáról van szó azonban Lengyelország esetében. A lengyel irányadó ráta 2023. október óta 5,75 százalék – azaz tavaly egyáltalán nem történt kamatvágás. Sőt, pár hónappal ezelőtt – tekintettel az inflációs folyamatokra -, a jegybanki vezetők még arról beszéltek, hogy talán az év vége felé lesz lehetőség kamatcsökkentésre. Március végén a jegybank döntéshozói azt nyilatkozták, hogy nagyjából 50 százalékra tehető annak a valószínűsége, hogy az idén lazítanak a monetáris politikán.

Az április eleji monetáris tanácsi ülést követően minden megváltozott. A döntéshozók sokkal szelídebb hangot ütöttek meg, elkezdtek a májusi kamatcsökkentés növekvő esélyéről beszélni, illetve arról, hogy idén 50-100 bázisponttal csökkenhet az alapkamat, sőt ez a májusi (vagy ha nem májusi, akkor júniusi vagy júliusi) kamatcsökkentés rögtön 50 bázispontos lehet.

A kamatcsökkentési terveik változását az infláció alakulásával magyarázták – miszerint az első negyedévben az infláció a várakozásuknál kedvezőbben alakult. Az év egészére a jegybank novemberi előrejelzése 5,6 százalékos inflációt várt, ezzel szemben az első negyedéves infláció „csak” 4,9 százalék volt – ami viszont még mindig érdemben magasabb a 2,5 százalékos jegybanki célnál.

A jegybanki döntéshozók kommentárjaiban viszont itt is felmerült a gyenge gazdasági teljesítmény mint indok – lehet tehát, hogy az inflációt háttérbe szorítja a GDP? Tegyük hozzá: a lengyel GDP tavaly 2,9 százalékkal nőtt, ami a mostani környezetben kifejezetten jó teljesítmény, míg idénre a jegybank novemberben (tehát a vámháború kitörése előtt) 3,4 százalékos növekedést várt.

Mi a helyzet Magyarországon?

A gazdasági növekedés beindítására idehaza is határozottan szükség volna. Nálunk azonban a lazítás lehetősége – helyesen – fel sem merült. Az infláció érdemben a jegybanki cél felett van. Bár az utolsó, 4,7 százalékos márciusi adat kellemes meglepetést okozott, ebben szerepe van már az árrésstopnak is. A forint árfolyama gyenge, jelen sorok írásakor 410 körül alakul. A magasabb infláció pedig erodálná a fogyasztást, ami rombolólag hatna a növekedésre – ezt már az elmúlt évek példáján láttuk.

Nálunk tehát egyelőre nem várható változás a kamatok szintjében. Nem állíthatjuk viszont, hogy a fenti monetáris politikai fordulatok ne hatnának a magyar gazdaságra. Ha a fenti kamatvágások megtörténnek, az a növekvő kamatkülönbözeten keresztül erősítőleg hathat a forintra (és így fékezőleg az inflációra).

A magyar inflációra az elmúlt hetek vámháborús fejleményei egyébként vegyes hatást gyakoroltak. Az olajár jelentősen csökkent (a hó eleji 75 dolláros hordónkénti szintről 65 dollár környékére) a recessziós félelmek hatására, ez pedig fékezi az inflációt. A forint a dollárral szemben erősödött, az euróval szemben gyengült – talán ez utóbbi hatása az erősebb, így ez inkább felfelé húzza az inflációt. Ezen tényezők hatása azonban annyira bizonytalan és annyira gyorsan változik, hogy ez alapján hiba lenne a monetáris politikai változásokat árazni. A magyar infláció szempontjából kulcskérdés az áremelkedési várakozások kordában tartása és a forint árfolyamának erősítése, majd stabilan tartása.

A fenti eszmefuttatás a monetáris politikai várakozások kapcsán persze egy kicsit elméleti is. Ahogy a vámháborúval kapcsolatos fejlemények egyik napról a másikra jelentősen megváltoznak, úgy ez a változékonyság a monetáris politika kapcsán is fennállhat.