Az idei augusztus nem úgy fog bekerülni a kötvénypiaci portfóliómenedzserek emlékezetébe, mint egy igazi nyári uborkaszezon. Az amerikai adminisztráció bőven tartogatott meglepetéseket a piac számára, a legnagyobbat azonban talán nem a Hormuzi-szorosnál hónapok óta tartó konfliktus fejleményei vagy a Fed új elnöke okozta, hanem Scott Bessent amerikai pénzügyminiszter bejelentése: szeptember 9-től legalább megduplázzák a hosszú lejáratú kötvények – a 10–30 éves szegmens – likviditást támogató visszavásárlásaira fordított összeget, műveletenként a korábbi 2 milliárd dollárról legalább 4 milliárd dollárra.
A bejelentés hátterében az állhat, hogy az amerikai 30 éves államkötvény hozama augusztus közepére elérte az 5,3 százalékot, ami közel két évtizede nem látott hozamszintnek felel meg.
A hosszú lejáratú állampapírok hozamának emelkedését három meghatározó trenddel lehet magyarázni. Az első a költségvetési hiány és az államadósság romló pályája, a második az inflációs félelmek erősödése a geopolitikai feszültségek miatt, a harmadik pedig az AI-beruházási hullám miatti óriási kötvénykibocsátási igény.
Ha felbontjuk a tízéves állampapír hozamát inflációs várakozásra és reálhozamra, akkor láthatjuk, hogy az inflációs várakozások mérsékeltebb változást mutatnak a reálhozam emelkedéséhez képest, azaz a hozamemelkedés inkább az elszálló hiányokkal és az AI-beruházási hullámmal magyarázható.
De mi is az a Yield Curve Control?
A Yield Curve Control (YCC) olyan monetáris politikai eszköz, amelynek alkalmazásakor a jegybank konkrét célszintet határoz meg az egyes lejáratú kötvények hozamára – jellemzően felső korlátot –, amelyet kötvényvásárlásokkal véd. A legismertebb példa talán a japán jegybank (Bank of Japan, BoJ) gyakorlata volt, amely éveken keresztül a japán tízéves állampapír hozamát próbálta meghatározott sávban tartani.
A YCC tehát akkor lehet hasznos eszköz, amikor a hagyományos monetáris politika már nem elég hatásos, illetve annak mozgástere korlátozott. Jelen esetben azonban nem a monetáris politikáért felelős Fed, hanem a fiskális politikáért és az államadósság kezeléséért felelős Treasury, azaz az amerikai pénzügyminisztérium hajtja végre a lépést.
Nevezhetnénk tehát YCC helyett inkább Operation Twistnek? Az eredeti, 1961-es Operation Twist a Federal Reserve és a Treasury összehangolt lépéssorozata volt, amelynek célja a hosszú lejáratú kamatok csökkentése volt anélkül, hogy a rövid oldali kamatok is érdemben mérséklődtek volna. Ennek részeként a Fed rövid lejáratú állampapírokat adott el, és hosszabb lejáratú állampapírokat vásárolt, miközben a Treasury az adósságkezelés oldaláról is támogatta a folyamatot. A hozamgörbén így egyfajta „twist”, azaz csavarodó mozgás jöhetett létre: a görbe hosszú vége csökkent, miközben az eleje magasabban maradt.
A mostani helyzet természetesen nem azonos az 1961-es Operation Twisttel, a párhuzam azonban abból a szempontból érdekes, hogy ezúttal is az állampapírpiac lejárati szerkezetén keresztül próbálják befolyásolni a hosszú oldali pénzügyi kondíciókat.
Hosszú még az amerikai adósság átlagos futamideje
Az amerikai adósságkezelés az elmúlt két évtizedben jelentősen meghosszabbította az államadósság súlyozott átlagos futamidejét (WAM), amely jelenleg nagyjából hat év. Ez magasabb a historikus átlagnál, és nagyobb mozgásteret adhat a Treasury számára, hogy a visszavásárlási programokon keresztül támogassa a hosszú lejáratú kötvények piacát.
Az adósság lejárati szerkezete tehát továbbra is hosszabb a historikus átlagnál, az elmúlt években azonban egyértelműen megállt a futamidő-hosszabbítás folyamata. A három éven belül lejáró adósság aránya ismét 55 százalék közelébe emelkedett, miközben az egy éven belül lejáró állomány súlya már meghaladja a teljes adósság egyharmadát.
A változás hátterében a már most is hangsúlyosabb T-bill-kibocsátás áll, amely a tervezett hosszú lejáratú kötvények visszavásárlásával tovább növekedhet. A rövidebb átlagos futamidő és az egyre nagyobb refinanszírozási igény kockázatot jelenthet, hiszen növeli az államadósság rövid oldali kamatokkal szembeni érzékenységét, éppen egy olyan időszakban, amikor a Fed akár kamatemelésre is kényszerülhet. Így az államadósság átlagos kamatterhe is gyorsabban árazódhat át.
Ha a Treasury a jövőben is aktívan reagál a hosszú oldali hozamemelkedésre, a befektetők könnyen arra a következtetésre juthatnak, hogy Washington informális hozamküszöböt alakít ki a kötvénypiacon. Ebben a környezetben a Treasury visszavásárlási programja legfeljebb átmenetileg enyhítheti a hozamemelkedési nyomást, de a hosszú oldal fundamentális irányát továbbra is ezek a makrogazdasági erők határozzák meg.
A cikk rövidebb változata először a Világgazdaság oldalán jelent meg.
Jogi nyilatkozat
A jelen dokumentumot a Gránit Alapkezelő Zrt. (székhely: 1134 Budapest, Váci út 17.; cégjegyzékszám: 01-10-046307) készítette, tájékoztató marketing jelleggel, így a dokumentum nem a befektetéssel kapcsolatos kutatás függetlenségének előmozdítását célzó jogi követelményeknek megfelelően készült. Továbbá a befektetéssel kapcsolatos kutatás terjesztését megelőző kereskedésre vonatkozó tiltással nem érintett. Jelen dokumentum nem minősül befektetési elemzésnek vagy befektetési tanácsadásnak. A feltüntetett adatok minden esetben a múltra vonatkoznak és a múltbeli teljesítmény nem megbízható mutatója a jövőbeli eredményeknek. A befektetési döntést minden befektetőnek saját döntése alapján, saját felelősségre kell meghoznia.
